一样的强美元，一样的全球资产配置？

本文来自中银国际策略陈乐天团队，原文标题：《【中银策略】强美元周期中的全球资产配置——《宏观看配置》系列之二》。

最近几个月，美元一直在走强，从2月16日低点88.6摸到95，升值7%左右。如果美联储稳步加息的方向不变，强势美元可能会有新的开始。如果强美元持续下去，这无疑会对全球政治经济形势、进而资产价格表现产生重要的影响。

历史上同样的强美元，大同小异的资产价格表现，但是不一样的宏观逻辑。

三次强美元：大宗、贵金属皆下跌，发达市场股票牛市。1980年以来有三次强美元：1980.07-1985.02、1995.04-2002.02、2011.04-2016.12，升值幅度分别是87.2%、45.8%、41.7%。总结三次强美元期间的资产表现，我们发现：发达国家股票牛，新兴市场股票熊；发达国家债券牛，新兴市场债券分化、表现不一；大宗商品和贵金属价格基本都是下跌。强美元虽然影响资产价格，但背后的宏观经济更重要。

同样的强美元，但是不一样的宏观背景。三次强势美元，虽然升值幅度和持续时间都接近，但宏观背景不一样：1980-1985年的强美元，起始于拉美危机，美国经济复苏为之续血；1995-2002年，强劲的美国经济拉开序幕，东亚危机奏响新篇章；2011-2016年美国经济相对表现始终独树一帜。不同的宏观背景，加之强美元，决定了不同资产表现。

不一样的宏观背景，不一样的资产价格逻辑。1980-1985年，发达国家“股债双牛”+大宗熊，通胀及利率高基数是核心，并非2014-2015年预演；1995-2002年全球债券牛、大宗熊，是前期强劲经济和后期危机共同制造；2011-2016年的全球债券牛、发达市场股票牛、新兴市场股票熊、大宗熊，是发达国家经济见底回升和新兴市场尤其是中国经济下行的结果。我们虽然可能看到同样的资产表现，但背后宏观背景不同，决定不一样的逻辑。因此，判断资产表现，宏观是根基。

强美元只是加分项，不是资产价格的决定因素。三次强势美元期间，都出现了发达国家股债双牛、新兴市场股票熊市、大宗商品和贵金属下跌的现象。这似乎说明，强美元期间资产价格的历史可以重演，再有强美元的话我们可以按图索骥。我们说，错了，强势美元只是这些资产价格在固有方向运行的加分项，而不是推动这些资产价格形成了它的方向。因为，决定资产价格的核心因素，是这些资产自身的独特因素。假如再有强美元，我们不能假定历史一定再会重演。