全球流动性日益枯竭 之后市场会发生什么？

1997年10月27日，因亚洲金融危机的影响，标普500下跌了7%，一年之后，俄罗斯债务违约爆发，对冲基金Long-Term Capital Management受到冲击而崩溃，随后引发了标普500下跌20%。

美国Long-Term Capital Management，是一家主要从事定息债务工具套利活动的对冲基金，在1994年到1997年间，它的业绩辉煌而诱人，1998年5月俄罗斯债务违约爆发，LTCM受到冲击，短短的150多天资产净值下降90%。9月23日，美联储出面组织安排，14家国际银行组成的财团注资37.25亿美元购买了LTCM90%的股权，共同接管了LTCM，避免了它倒闭的厄运。

2015年8月11日，中国实行8.11汇改，人民币兑美元一次性暴贬2%，因担心中国经济硬着陆，标普500进入修正期。

凯投宏观的Paul Ashworth指出，每次当上述情景爆发之后，美联储都会拒绝加息，在一定情况下，还会降息。当然，在所有情景中，对于美联储加息而言，国内因素都是起决定性的，但是也受到国外因素的一定影响。

最近几周，有分析人士猜测，新兴市场的持续下跌，可能会使得美联储再次暂停加息。

本周三，美联储8月会议纪要中暗示将在9月份加息，破除了暂停加息的市场猜测。这是美联储近段时间的计划，但是随着全球各大央行同步收紧政策，全球流动性将收缩，且收缩的步伐比预期会快，这可能会使得一些负债严重的新兴市场国家卷入混乱之中，并可能连累到美国自身。

自今年1月份开始，全球的加息次数增加明显。根据美银美林编制的全球央行加息的连续六个月总次数，我们现在处于雷曼危机前的水平：

由于货币政策收紧，全球流动性已经出现相当大程度的萎缩。我们可以从新兴市场国家中明显看到加息冲击的迹象，这些国家正在努力遏制汇率波动，并控制通胀压力。

一个追踪30个主要经济体广义货币量/美国M2货币供应量的指标显示，美元的供应量已经在变得稀缺。这一定程度上归因于美元走强和美国经济的强劲、中国信贷增长放缓、贸易保护主义、美联储和财政部从金融体系中抽离资金。如下图：美元的供应量正在变得稀缺。

美元的流动性非常重要，因为美元是世界最重要的储备货币，大多数外债都是以美元计价的，全球主要央行都更偏爱持有美元，远远超过对其他货币的偏爱，并且，全球每天涉及美元的交易超过4.4万亿美元。

美元流动性从扩张到萎缩的转变，对一些新兴市场国家而言，冲击非常大。2008年金融危机后，美联储及其他央行开启放水政策，美元借贷成本很低，一些新兴市场国家大量借入美元计价的外债；同时由于发达经济体的利率被压低，投资收益率也相对低，因而发达经济体的资金（美元）为寻求高回报而涌入新兴市场。

下图反映了新兴市场的实体经济状况以及信贷资本的不合理配置。绿色线表示新兴市场主权评级（代表实体经济基本面状况）；黑色线表示新兴市场（EM）相对发达市场（EM）的投资组合分配（%）；红虚线是投资级和垃圾级的信贷评级分界线。该图表明，投资组合配置正在回归“真实”，即资金正在回流发达经济体。

流动性萎缩和全球经济增长放缓可能会不同程度地影响所有新兴市场，某些新兴市场的情况可能会好一点。土耳其和阿根廷的情况更多地源于内部自身问题，不过类似的危机也可能在其他外债高企、贸易逆差、外储不足的新兴市场爆发。

RBC Capital Markets指出，在亚洲，印尼、印度和马来西亚都是高风险地区。另外，菲律宾和南非也令人担忧。

而这一切可能最终反过来影响到美国。摩根士丹利的Hans Redeker在6月份时曾警告：最终，这种流动性引起的“反关联”（decorrelation）将会转变为普遍波动性上升，这对那些贸易顺差的货币有利，如日元和欧元。即将到来的“反关联之夏”（ summer of decorrelation），可能会演变为“清算之秋” （autumn of liquidation）。

Hans Redeker最近再次提到了“清算之秋”，他写道：10月份，美联储的量化紧缩（quantitative tightening ，QT）的速度可能达到6000亿美元/年，对于美国资本市场而言，逆风会不可避免地加剧。持续的新兴市场抛售压力为美国市场提供了暂时的流动性支撑，但是这也意味着新兴市场增长放缓速度比预期得要快，这将损害美国企业的利润，并损害美国的经济增长。随着新兴市场流入美国的资金减少、美联储量化紧缩步伐加快、美国企业利润前景蒙阴，这都预示着美国的风险资产将见顶。