对于人民币，前央行官员喊话：别慌，别干预，要淡定！

中国社会科学院学部委员、前中国央行货币政策委员会委员（2004.7－2006.7）余永定近期在外媒网站project-syndicate上撰文表示，在2015年-2016年期间，中国央行消耗了约1万亿美元（约占1/4）的外储用来干预人民币贬势，随着人民币近期再次走跌，货币政策制定者应该回顾之前的经验，避免类似的代价高昂且徒劳无功（消耗外储）的干预方式。

人民币自今年4月份中美贸易摩擦以来，至今最大累计贬值幅度已达10%，且在8月中旬时一度逼近7.0关口。

上一次人民币剧烈走贬是从2015年8.11汇改开始，人民币汇率大幅波动，引发大量资本外流，尽管中国央行多次出手干预汇率（消耗1万亿美元外储、资本管制），但市场的恐慌情绪仍旧持续了一年多，直到2016年末时，人民币逼近7.0附近，贬势才得以遏制，2017年初人民币汇率企稳。随后从2017年5月份开始到2018年2月份，人民币兑美元持续走升。

对于近几个月人民币的剧烈贬值，投资者主要还是担心中国的经济前景，着和2015年-2016年的情形一样。由于基础设施投资下滑，以及出口减弱，中国的GDP增长正在放缓。投资者现在担心，因美国挑起的争锋相对的贸易战可以会进一步削弱中国的出口能力，从而拖累经济。还有一些人担心，美国政府可能会（错误地）认为近期人民币的走弱是由中国政府有意推动的以获得出口优势（尽管中国央行官员多次声称不会将人民币贬值作为贸易战武器），而这会继续加剧中美两国的贸易摩擦。

由于中国结构性改革停滞，风险进一步推高。尽管中国央行已经微调了货币政策立场，转向“略微宽松”，但相对偏紧的货币政策、强化的金融监管和支持更广泛的去杠杆措施，以及遏制房价上涨的措施，这些都引发人们对于房地产泡沫即将破灭的担忧。再加上其他新兴市场国家的风险不断上升，投资者对当前的市场感到越来越不安，已不足为奇了。

不过，这一轮人民币走贬和2015-2016年时的情形不同，这一次并没有引发民众的恐慌情绪。目前外汇市场的日均交易量仅只有2015-2016年时的一半，由于交易量较小，因而即便对美元需求不大，也会对汇率产生较大影响。

我们在此前文章《人民币剧贬，央行为何淡定？因民心不慌》中写道：本轮人民币贬值虽然来势汹汹，但是和三年前8.11汇改后的剧烈贬值相比，本轮贬值并没有出现市场恐慌情绪，普通民众并没有出现恐慌性购汇。

根据彭博编制的个人购汇/付汇率（个人购汇率）指标显示，该指标曾在2016年初一度接近140%的高位，其后基本呈下降趋势，至近几个月基本在90%左右波动。这表示个人购汇意愿在下降。个人购汇/付汇率超过100%意味着购汇规模超出实际用汇，部分购汇可能用于储蓄，对冲人民币贬值，该比率是个人购汇意愿趋势的替代性指标。

另外，据中国央行数据，国内家庭持有外币存款今年4、5月均出现下行，6月微幅回升后7月环比降1.57%，创去年8月以来最大降幅。

根据中国外管局数据，中国今年二季度的经常账户和非储备性金融账户的盈余分别为58亿美元和182亿美元。

这两个账户的双顺差，同时也没有出现大规模资本外流，那么人民币为何近期剧烈贬值呢？这一点无疑很难解释。有一种解释是，中国的国际收支平衡表将可能会被修订，目前发布的数据只是初步数据，并不是真实反映市场情况的数据。另一种解释是中国央行在通过汇率制定机制管理人民币汇率，如果真是这样，那么人民币汇率并没有反映市场对美元实际需求。

还有一个就是央行的外储数据，央行已经近一年没有干预过外汇市场了。如果央行动用外储干预人民币汇率，那么外储会减少，但是今年7月份的外储不但没有减少，反而还增加了。

至于7月外储为何不减反增，有人认为，这可能因为只反映了美元计价的储备资产，另一种可能是，中国央行已经动用了外储干预，但是没有在收支平衡表中更新出来。考虑到2015-2016年时的经验，后者更值得担忧，当时中国消耗1/4外储干预汇率，这种代价过于高昂而且徒劳无功。

花掉的1/4外汇储备未能转化为中国公民持有的等量私人国外资产，这笔钱从中国的国际收支表和国际投资头寸表中消失了。这意味1/4外储都逃离到了境外。

有人认为人民币在2017年初企稳是央行动用外储干预的结果，但实际上，并非如此，当时人民币企稳是由于美元下跌，并非央行干预成功。事后看来，如果2015年到2016年没有干预外汇市场，人民币可能会再持续贬值一段时间，但大幅下跌的可能性很小。

上一次的经验给我们上了一课：不要惊慌。对市场参与者而言，要避免大规模资本外流；对于货币政策当局，要坚持不干预的政策（保持外储稳定），维持国家信用，即便汇率跌破7.0也没关系，不应纠结于人民币到底破不破7.0。只有这样，人民币汇改机制才能最终完成。