美国对于STO的监管规定

美国1933年《证券法》第77b条对“证券”进行了定义：包括任何票据，股票，库藏股，债券，信用债券，债务凭证，息票或任何利润分享协议，担保信托证券，公司成立前的认股证书，可转换股份，投资合同，表决权信托证书，任何有形或无形财产权益证书，通常称之为的‘证券’的任何权益或权益工具，任何与上述项目相关权益证书、认权证书、暂时或临时的证书、收据、权证（Warrant）、认购权、购买权”。并通过其后的几次修订，结合当时的经济发展情况与证券市场监管要求，对证券的外延进行扩充。

在美国， 任何证券（股票，债券，各类票据）的的发行和出售必须在证券委员会处进行登记注册或者根据注册要求享有豁免资格。当发行方在满足证券法规定的特定条件时，可以豁免SEC注册（仍然需要接受监管），兼顾投资人利益保护和企业融资效率。无需注册适用的条款主要有Regulation A+，Regulation D，Regulation S，豁免情形考虑因素主要集中在发行方和投资方资质（是否为合格投资人），募资金额上限，投资人数量，募资面向群体的范围，限售等。Regulation A+相当于小型IPO或者其他豁免注册发行证券的替代品需要2年审计后的财务信息；Regulation D是主要的私募融资法规；Regulation S是监管面向海外投资人的法规。通过选择以上三个条款之一发行证券类通证，发行方将节约巨大的成本，但同时符合监管机构的合规规定。

《证券法》颁布后，美国的州和联邦法院也在解释证券的定义上下足了功夫，特别是通过对Howey 案、Landreth 案、Reves案等案件的解释，逐渐明晰了“投资合同”、“股票”和“票据”的检验标准，为法院参与证券市场治理提供了相对明确的边界。在适用该标准时，法院采用“实质重于形式”的原则，即法院看中的投资行为的实质，而不论表面称谓上是否叫做“股票”、“证券”、“债券”。实务操作中，测试由具备资质的律所进行，并出具法律意见书，但测试结论的弹性却非常大。