美联储3月议息会前瞻：收益率仍有上行空间 但股市下跌或告一段落

　　根据近期美联储官员的公开讲话，美联储似乎也认为，目前的利率水平仍然比较安全，没有干预收益率的必要。预计本次美联储议息会大概率将维持目前的宽松政策及鸽派口吻不变，但结果可能会低于市场预期。这也意味着收益率仍有进一步向上的空间。

　　近期资本市场的调整相信已经反映了收益率上行预期。自从10年期美债收益率突破1.5%以来，美股市场并未做出过度的负面反应。道指及标普500仅从2月25日至3月4日调整了约一周时间，最大回撤分别为3.2%及4.0%。之后即使美债收益率连创新高，突破1.6%，道指及标普500仍然连续反弹并创新高。截至3月15日，道指及标普500已较前期高点分别上涨3.1%及1.1%。纳指本轮调整开始较早，持续约三周时间，幅度也较深，最大回撤达到10.5%。但自3月9日起，纳指也已企稳反弹。截至3月15日，纳指回撤幅度收窄至4.5%。这也就表明，经济复苏阶段的收益率上行并不会造成股市整体下行，仅会造成风格切换及行业轮动。相反，基本面的改善，能够抵消无风险利率上升，推动股市上行。

　　虽然美债收益率在股票估值模型中代表了无风险利率，但两者现实中并非此消彼长的简单线性关系。我们认为，在收益率达到较高水平之前，即使未来收益率进一步上行，对股市的边际影响也将减弱。因收益率上行导致大盘再次普跌的概率较低。即使估值较高的科技股也会转而进入基本面驱动的差异化行情。但过去半年个股普涨，大量标的频创新高的情况可能不会再出现。这意味着，今年的选股难度会大大提高，能够跑出的个股数量也会大大减少。基本面驱动的行情之下，行业之间分化的局面也会减弱，选股的重要性或超过赛道的重要性。

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