高手联盟李俊之：[原创]股民的长期生存之道

昨天到中信证券营业厅那边去更新信息，等候时旁边坐着一位同样来意的阿姨，自来熟的向我诉苦说她唯一的股票从20元跌到不足5元，股票太害人了，千万碰不得，问我怎么样？我一时也不知道该怎么安慰她，只能说我今天是过来销户的，亏的爹妈都不认识了，再也不炒股了。于是她反过来安慰我说没事的，小伙子看你还那么年轻，只要不踫股票好好工作一切都会好起来的。

相信她在股市中的遭遇并非个例，对此我深感同情，但却无可奈何。事实真相很残酷，却也很现实，用释老毛的话说：韭菜只能被消灭，永远不能被教育。对她来说，珍惜生命远离赌市或许是最好的选择，这么说也是出于对她的保护。而职业股民们想要避免这样的遭遇，拥有一套自洽的容错体系是前提。

没有不可能

股市中基本不存在快速致富，然后金盆洗手永离股市的可能，成功投资注定要经历一个漫长的过程。这是因为短炒一时赌对的人往往会自命不凡，错把运气当能力，然而长赌无赢家，没人能逃脱左轮手枪里最后那发冰冷的子弹。

既然成功的投资经历注定漫长，在这漫长的投资生涯中，遭遇极端市场环境的可能性也几乎是必然的，那么什么样的市场环境才算极端呢？资本市场上没有不可能的事，韩国的股市曾经跌到过4.1倍市盈率，德国股市曾跌到过2.2倍市盈率。不要以为这些种恐怖的经历离我们很遥远，曾经有一个指数跌到过3.2倍市盈率，那就是我国的深证B股指数！

记得就在半年前，我曾推演过上证指数跌到2200点的情景（《假如上证跌到2200点并长熊五年，推演结果绝不悲观！》，这一结论并不是拍脑袋决定的。

纵观整个上证指数的历史市盈率估值，算上这次，大致经历过5次低谷，低点分别是：2014年5月19日的8.9倍、2018年10月19日的11.42倍、08年10月31日的13.22倍、94年7月29日的14.18倍，以及05年7月8日的16.56倍。

截至11月12日收盘，上证指数的市盈率为11.43倍，仅次于四年前的那次长期熊市。如果说半年前指数还在3000点上方时，我的这一情景假设显得过于危言耸听，那么现在你还认为这是不可能发生的吗？

在资本市场中，人们似乎已经习惯了先射箭，后画靶心。市场的神奇之处就在于，每次画完靶后所找的理由，都会令你坚信这个标靶原来一直立在那里。从94年“老八股”的大扩容，到01-05年首次长熊所找的国有股减持、引入退市制度、“非典”疫情、股权分置改革等理由，再到08年著名的股市泡沫破裂、国际金融危机，11-14年四万亿经济刺激后的第二段股市长熊，直至这次的中美贸易战危机，以及各种黑天鹅暴雷事件，哪一次市场大跌的理由不是看上去振振有词冠冕堂皇的？

年轻的A股市场发展至今还不到三十年，上一次低谷就在四年前，那么我们又有什么理由认为8.9倍的极值就是不可击穿的历史铁底呢？事实上，作为价值投资者从不会去主动预测市场，也不应本末倒置的为特定结果去找原因，这是由于资本市场短期内永远是不可知的。但也正因为市场的不可预测性，我们才更有理由时刻备好遇到股市冰川期所需要的棉衣。既然没有人能够预测未来，那就不妨去假设一个最差的未来，然后再想办法去避免成为那个未来的受害者就行了。

永远做好两手准备

既然没有什么事是不可能发生的，那么我们也没有理由不进行最坏的情景假设。未来随着股市的持续扩容、独角兽企业的回归以及A股被纳入MSCI指数后，国内市场的估值水平和市场偏好将逐步与国际接轨，因此A股过去整体偏高的历史估值水位下移也是必然。假设本轮熊市重回四年前8.9倍的最低值，以目前估值推算大约在2000点左右。

经常预测市场的不外乎两种人：一种是傻子，一种是骗子。要我说，未来市场的走势有且只有两种可能，一种是上涨，一种是下跌。这不是废话，因为理性的投资者永远会做足应对这两种情况的预案，而不是仅根据自己的预测方向来下注。

首先，考虑到目前的市场估值已处于历史第二低的位置，因此你的权益仓位不宜过低，以免错过未来大概率会出现的价值回归盛宴。我无法保证我今年或者短期内的投资业绩，出现11-14年那种长期熊市的概率也未可知，但以目前的估值水平，我对于中长期取得理想的投资回报充满信心。如果现在还不敢压上五成以上的仓位，作为投资者显然是不合格的表现。

根据国外成熟市场的经验，15倍左右的估值区间相对合理，基本处于估值中枢位置。假如10月19日的2449.2点就是本轮低点，自此股市震荡向上，并回归15倍左右的正常估值中枢，那么你的权益仓位部分大概率将至少获得30%以上的收益率，至于最终的年化收益率则需要视估值回归的速度而定。

上涨自然是皆大欢喜，但也不能排除市场估值重回四年前的历史最低点这种可能。也许你会用一堆理由来反对这种可能性，但市场短期的走势从来不需要理由，或者说事后所找的一切理由都只是为那只离弦之箭而后描上去的靶心罢了。股市长期的生存法则，不在于牛市中比别人赚得多，而是能保证在极端低估的熊市中总是手有余粮，这也是老司机们为什么更喜欢下跌胜过上涨的原因，熊市才是超额收益的主要来源。牛市有收益，熊市有保障，如此方能长期在波涛汹涌的股海中立于不败之地。

理性看待价值投资

今天我们谈了不少指数点位的话题，可能有不少价值投资者早就忍不住出来反对：指数点位并不代表具体公司的价值，少预测点位，多分析公司才是正道。这话没错，但有两点需要说明：一方面，以上所说的具体点位仅供参考，毕竟个股未必会跟随指数同涨同跌，具体投资标的还需要根据个股的投资价值决定。如果说仓位管理是战略性的，投资标的则是战术性的。

对于大多数股民而言，我始终认为指数基金才是比较理想的投资标的。了解我的人都知道，我一向都很反对身边人去炒股，原因很简单：多数人都没有能力或精力去研究其背后公司的内在价值和商业模式。即使具备这种能力，或者你本人就是公司高管，当遇到各种风险和黑天鹅事件时你也很难克服人性弱点做出正确决策。

此外，公司唯一不变的就是变化，普通人很可能无法适应这种变化，或者对于新的商业模式缺乏与时俱进的学习能力，同时还将不断遭遇各种黑天鹅事件的干扰。基业长青的公司总是可遇不可求的存在，且往往只能从事后判断，所以不能把我们的投资余生压在一件小概率事件上。我们需要的是一套能够自洽的游戏规则和一个适当分散的投资组合，因此，前面提到的权益仓位都是以投资相对应的指数基金为前提。

另一方面，西格尔告诉我们，从长期来看，股票确实优于短期债券等投资品类，尤其是将时间尺度拉的足够长，这也是不少投资大咖们坚持长期满仓操作的原因。只要能保证投资所用的是那种长期不用的闲钱，并拥有一颗足够强大的心脏，且对于所持有的公司了如指掌，长期满仓集中投资似乎才是收益最大化的理想策略。但问题是，你如何能肯定你比公司高管更了解他们的生意？如何肯定不会出现黑天鹅事件的干扰？又如何肯定未来可能会出现的长期熊市不会慢慢摧毁你的神经呢？

芒格说，只要能到达目的地，不在乎旅途的颠簸。这话被不少价值投资者们奉为经典，但又有多少人知道，在芒格管理投资公司期间，他在1973、1974、1975的三年中的收益率分别是：-31.9%、-31.5%、73.2%。1975年接近翻番的反弹看似很厉害是吧？那么这三年他总的收益率是多少，有没有把亏的钱给投资人弥补回来呢？答案是依然亏损了20%，最终芒格解散了他的公司！巴菲特在1969年见好就收解散了合伙公司，因为他当时再也找不到低估的投资标的。芒格不信邪，继续干了6年，结果还是竹篮打水一场空。

并不是说投资大师们说的话不对，而是应该放在具体的语境中去理解，去扬弃。不宜盲目崇拜，更不能断章取义，纸上谈兵，任何搞“两个凡是”性的盲目崇拜都是通往“走火入魔”之路的捷径。

诚如芒格坦言：人必须面对现实，而不是沉迷于理想世界中。价值的回归速度可能会异常坎坷，即使你慧眼如炬。只有夜里睡得踏实，才能在白天保持头脑清醒不做傻事，这也是为什么“财不入急门”的原因。法治社会不需要包青天，长期投资也不需要好运常伴，因为运气总要向均值回归，只有科学合理的投资体系才能为投资者们保驾护航。

在漫长的投资生涯中，不遭遇极端状况反而是小概率事件，为了防止未来几乎注定会遭遇的各种磨难，投资者首要关注的永远是如何在这个高淘汰率的资本市场中长期生存下去的问题，而非如何去实现收益最大化。主动降低预期收益，适当分散，提高组合的容错性和流动性，永远做好上涨或下跌两手准备而不是根据自己对市场的预测方向去下注，这或许才是股市的长期生存之道。

文/高手联盟李俊之【指导微信：yyyyy050505，每日行情分析首发于微信公众号“元堃高手联盟”】