GKFXPrime: 德国发行无利息国债仅还本金，负利率背景下为何债市依旧火爆
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5月18日，德国财政部出售了2年期国库票，票面利息为0%。这意味着德国政府2年后归还这笔借款的时候，无需支付任何利息，借贷成本为0。俗话说“欠债还钱，天经地义”，债券应当对本金进行到期偿还。但是在票息为0或者为负的情况下，借款人的确可以无需付出额外的成本。
听起来有点匪夷所思？实际上的确存在，并且规模庞大。根据彭博社的统计，全球负收益率的债券规模在2020年底达到了18万亿美金，2021年整体水平有所回落。这已经不再是一个小众市场，负利率债券已经占据市场20%的份额。负利率债券的不断发行正在冲击传统的债券市场。
负利率究竟是什么
负利率一般有两种含义：该国央行的基准利率是负数、债券票面或者收益率为负。一般而言，基准利率是负数的国家，其企业或者政府发行的债券，票面利率往往是零或者负数。负利率债券发行主体归属的国家中，日本占据46%，德国法国分居二三名，剩余的依旧是欧洲国家。这也体现出当今两大负利率阵营：欧元区、日本。
从下图外国央行基准利率表可以看出，瑞士央行基准利率-0.75%、丹麦央行基准利率-0.35%、日本央行基准利率-0.1%，欧央行再融资利率0%（存款机制利率-0.5%）
无一例外，实行负利率的国家往往经济增长乏力，内部结构性问题突出，通胀预期十分低迷。当一国央行采用负利率的时候，商业银行放置在央行的准备金将被央行扣除费用。在这样的机制之下，实际上是鼓励商业银行多放贷，减少无用资金，扩大社会消费或者投资的动力。
负利率存款会被收利息吗
负利率对于居民来说是否意味着存钱在不仅没有利息还会损失钱呢？有的地方的确是这样的! 对于银行而言，实行负利率之后，存贷款利差显著缩小，降低银行盈利能力。在迫不得已的情况下，银行可能针对大资产的储户征收更多的管理费用。大型储户此时不仅无法得到利息，还会有额外的支出。对于小储户而言，对于费用比较敏感。如果商业银行扣除这部分费用，小储户可能不愿意存钱进银行。因此负利率状况下，储户的额外费用主要发生在大储户身上。
2021年1月，瑞士最大的银行瑞银集团称将从7月开始对现金余额超过25万瑞郎的客户收取0.75%的利率费用。瑞银的发言人称这是应对负利率迫不得已的行为，扣除费用的时候将会综合考虑客户在该行的抵押贷款和投资。
所以在负利率的国家，储户并不是钱越多，得到的存款条件越优厚，有时恰恰相反。
而对于政府而言，国债票面利率往往从拍卖当中得出。当央行实行负利率之后，国债收益率曲线往往下降至0%或者以下。此时发债，拍卖得到的票面利率也会逼近0%甚至是负数。此时整体国家融资成本显著下降，的确可以无需成本借钱。
以西班牙和葡萄牙为例，近期5年期国债收益率曲线均位于0之下。倘若此时发行5年期债券，那么中标的票面利率也会在0%以下。大大节约成本。
（西班牙葡萄牙5年期债券收益率曲线）
标普债券研究部门分析师就支出，西班牙2021年的借债成本下降50亿欧元，两年后累计可以节约160亿欧元的资金。葡萄牙则可以剩下8.4亿欧元，的确在借债成本上获益颇丰。不仅如此，在超低利率的状况下，还可以发行超长期国债。即使期限从10年扩大到50年，对应的票面利率涨幅却很小。
今年1月19日，法国财政部成功拍卖了50年期的国债，票面利率仅为0.5%。如此低的票面利率的国债认购火爆，总共拍卖得到590亿欧元。以去年为例，整体欧元区就发行了146亿的超长期国债。
对于负利率的作用，一些国家并不欢迎负利率政策，批评它“弊大于利”，因为负利率会挤压金融机构的利润率，阻碍它们增加放贷。并且日本在实行负利率之后经济也没有得到好转。
也有人为负利率撑腰。IMF经济学家在博文中称，潜在的副作用，比如破坏银行体系稳定和扰乱市场运作的风险，“基本上没有实现”。“总而言之，迄今为止的证据表明，负利率政策成功缓解了金融状况，但并未引发严重的金融稳定性担忧，”IMF经济学家表示。
为什么负利率债券有人购买
既然可能得不到，甚至还要付出利息，为什么如此多机构争抢购买负利率债券呢？一方面是债券投机的需求，另一方面是货币政策的需求。
债券的投机者对于负利率债券持有热情。当债券持有到期时，投资者将获得本金的偿还；但是债券可以在二级市场中买卖，形成价格涨跌。一般而言，当债券收益率下降时，债券的价格会上升。通过这其中的价差有机会获取利润，远大于票面的利息。
以德国10年期国债为例，如果恰好在2020年3月份的低位以102欧元的价格购入债券，在11月以106.50的价格卖出，单个债券的潜在利润就达到了4.5美金。这也是宽松货币政策下，保持资产购买力的一种增值方式。
（德国10年期国债价格）
债券不仅可以作为投机获利的对象，也可以作为其他资产对冲套利的对象。例如美国投资机构购买德国的国债，可以对冲欧元区的经济和政治风险。不仅如此，如果以恰当的时机平仓，将欧元换回美金，还可能获得外汇汇率额外收益。
另一方面，欧元区央行和日本央行都采取大规模的资产购买计划，购买的债券对象中就包括负利率债券。根据统计，负利率债务中将近80%是央行持有。所以目前看来，负利率债券不愁卖。
目前通胀预期已经在美国全面蔓延，美国近期国债拍卖的中标利率也在水涨船高。欧元区一些国家目前仍然可以享受超低利率发债的优厚条件，但未来随着通胀预期在欧洲的发酵，再现负利率或者超低利率发债的状况可能将会少之又少。随着潜在利率预期的回升，欧洲债券市场可能将步入熊市。今年以来，EUROBOND已经下跌了5.34%。
（EUROBOND走势图）
倘若对应的债券收益率曲线回升，那么可能进一步给欧元兑美元带来向上的驱动力。在2017年欧元牛市，以及2018-2019年熊市当中，债券收益率曲线都扮演了重要的因素。
（德国10年期国债收益率与欧元兑美元走势）
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